复旦大学中国研究院学术委员会主任史正富教授在此次报告中指出，在新常态下要转换发展思路，通过调结构来促增长，通过调整投资结构，促进产业结构升级，来消化过剩产能，其中，宏观战略投资是关键。
今天，我简单说两句。社会上一直关注中国经济减速的问题，并认为这就是走进了新常态，我不这么看，我认为这不是新常态，不分场合地提及新常态是一个很大的问题。
我国经济增速下行已经4个年头了，这本是由过去高增长的老常态向未来中高速增长的新常态转型调整的过渡期中必然要发生的现象，但有迹象表明，经济连续减速正在引发经济下行与产能过剩的正反馈机制，也就是产能过剩致使经济下行，经济下行则使产能过剩进一步加剧，而加剧的产能过剩又使经济下行势头更猛，由此形成经济下行与产能过剩的螺旋式轮番加剧，如无有效对策，结果可能将是包括煤、钢、电、铝、工程机械主体工业部门的垮塌，即普遍性生产过剩的经济萧条，并将引发金融系统性风险的爆发，我国经济将陷入萧条与停滞。因此，现在到了我国尽快结束转型调整期，用新的发展战略迈入中高速增长的新常态的时候了。
当前实施的经济调整政策，旨在通过经济减速为结构调整创造环境，同时又用积极的财政政策和稳健货币政策来为经济减速托底，防止经济减速过剧而殃及结构调整。作为从老常态向新常态过渡期的政策方针，这是必要的和有益的；但是作为中高速增长的新常态下的长期政策方针，它恐怕力度不够。
实践已表明这一托底式的宏观经济刺激政策效果不太好，它未能阻止经济下行与产能过剩的螺旋式加剧。财政上，扩大公共支出力度，增加对基础设施和其它公共项目的投资，虽然有刺激作用，但是它会增加财政赤字，引发通胀压力，并且挤压市场自发投资。货币政策上，降息降准和结构性定向扩大流动性虽有积极作用，但是当前经济下行，脱实向虚的力量太大，银行怕风险，也不愿向实体注资，而且企业成本上升，收入下降，实体经济“失血”的势头无法扭转。
更重要的是，宏观刺激政策是短期的，用于经济结构调整这样的长期问题作用不大。现在推进的创新升级、基础设施与城市化，都是好的投资主题。但是创新创业对中国已有的巨大经济体量而言，还是远水不解近渴，小马拉不动大车。城市化或城市群发展确实是重大投资机会，但是可持续的城市化也得以产业为基础，能够提供就业机会，否则就有变成空城、死城之忧；至于城市第三产业的发展，也离不开第一和第二产业。目前，基础设施建设成了托底的重头戏，它也的确重要，但是，若没有无主干产业部门的持续增长，最终还是有基础设施过剩的危险。近来电力、运输出现的产能过剩已经敲响了警钟。
因此，需要以更加宏观、长远的视野来理解结构与增长的辩证关系。在调整期讲“稳增长、调结构”；进入新常态呢，则可讲“调结构、促增长”。其意思是：通过发挥投资的关键作用，用宏观战略引领的结构性投资带动产业、生态、能源资源、收入分配等诸种经济结构的调整优化，从而增强国民经济长期增长的潜力，提高经济长期增长的水平。
现实地说，现在到处都是产能过剩，能够带动经济结构调整的投资机会在哪里呢？政治经济学认为有两类投资机会。一类是市场导向、企业利润驱动的投资机会。典型代表就是单个企业为了利润进行的产能投资，这种微观逐利性投资的特点是投资具有明确的收益排他性（谁投资谁受益）、投融资的时间性（顺周期）和投资周期较短。这种微观逐利性投资的周期性波动是造成周期性经济危机的关键力量。另一类是国家战略导向、整体利益驱动的投资机会，它是指国家从长远发展战略角度考虑，对国民经济长期稳健发展必不可少的重大工程或领域，具有规模大、周期长、不确定性高和投资效益具有外溢性等特点，它超出了单纯微观盈利的范围。
主流经济学把这种宏观-战略投资与微观-盈利投资对立起来，强调二者之间的“挤出”效应。但这两类投资也有互补与互强的关系。只有宏观-战略投资到位，基础设施与战略性生产要素得到保障，微观-盈利投资才能有效运行；反之，也只有微观-盈利投资活跃，企业的竞争与创新活力得到激发，市场规模持续扩展，宏观-战略投资形成的基础设施与要素产能才可能充分发挥作用，投资也才可能获得合理回报。
上述两类投资中，宏观战略投资是我国制度优势所在。其内涵包括：第一，把过剩的资本（储蓄）转化为短缺的基础性生产要素的投资。第二，把过剩产能转化为保障低收入群体正常需要的民生资产。大家都知道，市场经济本身必然产生收入分配两极分化，而收入再分配仅靠税收与福利支出是难以持续的。因此，应该考虑通过国家行为打造某种民生资产，即该类资产产生的收入定向用于增加低收入群体的收入与消费。上述宏观-战略投资的合适领域是很多的，例如生态、能源、技术、人力培训等等领域。
但一定有人会问，在市场经济体制下实施宏观-战略投资，它是否会压制市场呢？这里的关键是找到某种既超越市场逻辑、又不压抑整体市场机制的方式，即融合政府与市场的双重正能量，同时避免各自的缺陷。这就要求，宏观-战略投资在提高当前有效需求时，不会压制未来的市场型储蓄与投资；在提高产能利用率和企业营收利润的同时，不会对财政赤字造成重大影响；虽在中短期中难有投资回报，但在长期中则能形成有效的基础资产和可持续的收益能力，从而最终全面融入市场体系。
为此，宏观-战略投资的实施主体应该力求创新。借鉴股权投资基金行业的经验，一个可行的办法，是设立担负国家战略使命的准市场型战略投资基金体系。其要点是：①在基金下按不同领域及其同一领域的不同地区，设立若干专业性子基金；②中央银行与国家财政提供引导资金，授予基金在金融市场特许融资范围，选择性提供国家信用担保，吸引国内外大机构作基石投资人，吸引社会投资大众作为（优先回报的）投资者，再加上直接在银行兼市场发行债券，形成国家战略引领、国家资金牵头、多元资本混合的长期投资基金；③市场化挑选基金管理人，开发使用那些国家部委办局中包括退休仍适宜工作的、具有产业和大型工程/企业经验的干才，与资本市场的现代专业人才结合，打造市场化、专业化基金运作团队，建立以国家荣誉和长期经济利益并重的复合型长期激励机制；④完善建立基金投资决策、咨询与审计体系，促使基金体系在总体上达到有效运行。
就项目本身而言，宏观-战略投资因为投资周期长，故在中、短期难有回报，但在长期中的回报则有稳定、上升、可持续的特点。
首先，宏观-战略投资所形成的资产应该是国家长期发展中需要的战略性、基础性的要素供给能力，它会随着人均收入水平与经济总量的增长而相应增长，对其需求是长期存在的。同时，这类资产的收益具有固定收益的特点，并不依赖竞争性行业中必需的企业家精神；而且，这类资产的收益水平往往与人均收入水平正向相关，因此具有资产收益跨时递增的特性。
但就投资的外溢性效果来看，这些战略投资可以说一投资就有回报，因为它很大部分是超级工程，直接拉动对过剩产能的需求，可以缓解这些行业的过剩程度，减轻产能压缩的难度；其中属于科研投资和劳动力升级培训投资的部分，则能增加收入从而拉动消费及第三产业发展。总之，由宏观战略基金对国家长期发展必须的战略性基础资产进行开发性投资，在当前，可以显著提高宏观有效需求，抬升经济增长的底部；在长期呢，更是具有良好回报的超级投资机会。
这些宏观-战略投资需要常规宏观政策的协调配合。
第一，关于财政政策：积极财政政策中的资本性支出可逐步采用向宏观战略投资基金出资的方式实施。按目前公共财政模式，积极财政的支出只记为公共服务支出，在会计上自然加大财政赤字，有负作用。但是，宏观-战略投资承担国家确定的结构调整这一战略使命，这类财政支出是资本性支出，因此完全可以把这类财政支出，至少一部分，投放给战略投资基金，财政部门成为基金出资人。这样，至少有两项好处：一是这类财政支出是在基金中的权益投资，会计上形成资本-负债平衡，而不会导致财政赤字的增加；二是由战略基金负责投资的实施与运作，专业性更强，效能应会更高；而且财政部门成了基金的权益投资者，可以行使对基金的监管职能。
第二，关于货币政策：央行应该考虑货币投放的双轨制，可向宏观战略基金提供资金。
由于在经济下行期中，商业银行的惜贷与收贷倾向和企业的避险需求、货币扩张虽可增加商业银行体系的流动性，却难以使资金流入实体企业；即使流入实体企业，也往往又转入影子银行系统而不能用于实体投资。因此，降息尚可，降准则效果不佳。鉴于这一情势，央行为什么不改用货币发行双轨制？
既然是国家战略投资，为什么央行资金一定要通过商业银行，再由战略基金到金融市场去募集呢？为什么央行不可以向国家战略基金直接出资，用持有国有战略基金的收益作为它的资产项目？现在央行资产中第一大项与外汇占款有关，有20多万亿，它其实是虚拟资产，美国是没能力归还的，它只会加印钞票，欠你更多的钱。同时它牵制了我国货币政策的独立性，人民币发行不能自主。没有长期价值的资产，还受人家支配，为什么不换成一个有价值的、有自主性的资产呢？
所幸现在央行也在置换资产，减少美元持有，增加多元资产，除了黄金、外汇储备，还有商业银行和地方政府的债权。那么，是否可以考虑，今后央行资产项下，最大的项目之一变成是国家战略投资基金中的出资权益，可以和国债平分秋色。这个战略基金体系如果是百万亿级的投资规模，假定央行占其中20%，那么未来10-20年正好把现在的外汇占款置换完毕。如果这样，那么央行资产负债表的结构大为改观。外汇占款关联项的权重逐步下降，黄金储备、国债、战略性基金的权益以及其它各项资产，组成了多元化的央行资产结构，支撑央行的货币发行。
如果这个方案走通了，央行在未来若干年，每年将有能力拿出几万亿投给国家战略基金，战略基金以国家信用向全球市场融资，股权融资、债权融资和银行间市场融资相结合，打造一个结构优良的PPP模式。这将不是传统的国家财政支出模式，而是由国家战略主导、国家资本引领的混合资本体系。
总之，要转换思路，通过调结构来促增长，通过调整投资结构，促进产业结构升级，来消化过剩产能，其中，宏观战略投资是关键。
（编校：上官文洁）
